3) - Ratios de financement des actifs

Ce que doivent montrer ces ratios, c'est jusqu'à quel point les immobilisations sont financées avec de la dette. Une méthode serait de comparer les proportions d'actifs et de dette (colonne de droite et colonne de gauche) d'un bilan normalisé. Par exemple, les proportions de dette de l'entreprise X dans le Tableau T-11.1 (20%, 30% ... 80%) peuvent être comparées à la proportion projetée d'actifs nécessaires (50% du total dea actifs, par exemple). Ceci a déjà été entrepris dans le Chapitre 10.

Une comparaison plus directe consiste à modifier la proportion de la dette dans les actifs totaux en n'y incluant que les immobilisations :

Dette sur immobilisations = Dette / Immobilisations

Dans cette comparaison, la dette à court terme doit être exclue parce qu'elle est employée pour financer les actifs disponibles :

Dette sur immobilisations = Dette à long terme / Immobilisations

Plus le ratio est proche de un, plus l'entreprise emploie la dette pour financer ses immobilisations, et donc plus l'entreprise est potentiellement exposée au risque financier. Mais, l'évaluation n'est pas complète si la dette et les immobilisations ne sont pas également comparées au total des actifs et aux fonds propres (si la dette et les immobilisations sont petites, il n'y a pas à s'inquiéter).

Le ratio de la dette à long terme sur les immobilisations doit être inférieur à un dans la plupart des secteurs parce qu'une partie des immobilisations doit être financée avec des capitaux propres. Un ratio inférieur à un offre également une plus grande sécurité pour les prêteurs. Il va de soi que les immobilisations ne doivent jamais être financées par de la dette à court terme. Cependant, dans les secteurs où il y a peu besoin de lourdes immobilisations, le ratio peut être supérieur à un car la dette à long terme peut financer le fonds de roulement, pour les stocks en particulier.

Nous emploierons trois entreprises différentes pour illustrer l'utilisation de ce ratio. D'abord calculons le ratio pour Timken Company. Dans le Tableau T-6.2 - Timken Company - Bilans 1998-99, nous prenons les montants de la dette à long terme de $ 327 millions et des immobilisations nettes de $ 1.381 millions en 1999. Ceci donne un ratio dette sur immobilisations de : Dette sur immobilisation = 327 / 1.381 = 0,24 Ce ratio de 0,24 montre que Timken emploie peu de dette pour financer ses immobilisations, par rapport aux valeurs de 0,57 et de 0,54 pour les secteurs de l'acier et des pièces automobiles respectivement (ces ratios sont tirés des statistiques des bilans normalisés des RMA Annual Statement Studies). Ensuite, regardons le ratio dette sur immobilisations de Bell Atlantic. Les montants de dette à long terme de $ 17.646 millions et d'immobilisations de $ 36.816 sont tirés du Tableau T 6.6 - Bell Atlantic Corporation - Bilans. Ceci donne un ratio de : Dette sur immobilisations = 17.646 / 36.816 = 0,48 Le ratio de Bell Atlantic est plus prudent que le ratio de 0,62 obtenu pour le secteur du téléphone dans le RMA. Mais les immobilisations de Bell Atlantic sont de 57% du total des actifs, ce qui est exceptionnellement élevé par rapport à la moyenne de 40% de ce secteur. D'ailleurs, la dette à long terme est de 36% du total des capitaux par rapport à la moyenne de 25% du secteur. Ceci indique que, même si le ratio de la dette aux immobilisations est modeste, l'interprétation correcte est que le levier d'exploitation comme le levier financier sont élevés. Pour finir, calculons le ratio de la dette aux immobilisations de J.C. Penney. Les montants de dette à long terme de $ 7.143 millions et d'immobilisations de $ 5.458 sont tirés du Tableau T-6.10 - J.C. Penney Company inc. - Bilans. Ceci donne : Dette sur immobilisations = 7.143 / 5.458 = 1,31 Même si nous avions noté précédemment que J.C. Penney avait un important levier financier, ce ratio de dette par rapport aux immobilisations est étonnamment élevé. Comparé au ratio de 0,81 des grands magasins, il n'est pas trop mauvais mais quand même élevé.

Notez que, dans le calcul du ratio de la dette par rapport aux immobilisations, c'est naturellement la dette à long terme qu'il faut utiliser, sans impôts différés, pensions de retraite ou autres engagements à long terme parce qu'aucun de ces derniers n'est spécifiquement obtenu pour financer les immobilisations et que ces sommes ne peuvent entrainer un défaut de paiement de l'entreprise. Mais, dans certains cas, il n'est pas possible d'isoler la dette à long terme, et l'analyste est forcé d'employer le total des engagements à long terme à la place. L'analyse peut toujours être menée, mais on doit faire attention à configurer de la même manière toutes les statistiques comparatives.

Un complément au ratio de la dette par rapport aux immobilisations serait de comparer les capitaux propres aux immobilisations. On le trouve le plus souvent dans la formulation inverse, à savoir :

Immobilisations sur capitaux propres = Moyenne des immobilisations / Moyenne des capitaux propres

Notez que les actifs sont parfois ramenés à une moyenne pour supprimer l'effet d'arrêts d'opérations et de changements dans l'amortissement qui peuvent se produire entre le début et la fin de l'année. De même, les capitaux propres sont ramenés à une moyenne. Ce ratio est employé pour des comparaisons sur une longue durée. Pour l'analyse à court terme, la valeur nette des immobillisations en fin d'année serait plus indiquée. En outre, un ratio plus précis exigerait que les capitaux propres au dénominateur soient nets des valeurs incorporelles, et on parle alors de valeur nette réelle (total des actifs moins tous les engagements et les actifs incorporels)

Immobilisations sur valeur = Immobilisations nettes / valeur nette réelle

C'est la formule utilisée dans les "Annual Statement Studies" de Robert Morris Associates.

Si le ratio immobilisations sur valeur est élevé, cela indique que peu de capitaux propres financent les immobilisations. En conséquence, il est probable qu'elles sont financées par de la dette, ce qui est plus risqué pour les prêteurs comme pour l'entreprise. Ainsi, un ratio moins élevé est-il préférable.

Reprenons les trois mêmes entreprises que pour le ratio de la dette par rapport aux immobilisations pour illustrer le ratio des immobilisations par rapport à la valeur nette. Pour Timken le montant des capitaux propres de $ 1.046 millions en 1999 est réduit des incorporels de $154 millions pour donner à une valeur nette de $ 892 millions (Tableau T-6.2 - Timken Company - Bilans 1998-99). Diviser ce montant par celui des immobilisations de $ 1.381 millions, donne un ratio immobilisations sur valeur de Immobilisations sur valeur = 1.381 / 892 = 1,54 Le ratio immobilisations sur valeur de Timken est élevé comparé aux valeurs médianes de 0,9 pour les secteurs de l'acier et des pièces automobiles. Mais nous nous rappelons que le ratio dette sur immobilisations était aussi plus petit. Ces deux ratios mis ensemble indiquent que Timken a un gros risque opérationnel, mais peu de risque financier. Cependant, comme Timken fait face à une demande cyclique et à une concurrence étrangère, même un risque financier modeste peut être un problème quand il est associé à un grand risque opérationnel. En 1998, Bell Atlantic avait des capitaux propres pour $ 13.025 millions, des immobilisations pour $ 36.815, et aucun incorporel rapporté dans son bilan (comme on le voit dans le Tableau T- 6.6 - Bell Atlantic Corporation - Bilans). Le ratio immobilisations sur valeur est donc : Immobilisations sur valeur = 36.815 / 13.025 = 2,82 Le ratio immobilisations sur valeur de Bell Atlantic est très élevé par rapport à la médiane du secteur des télécommunications qui est de 1,5 (avec un quartile supérieur à 3,7). Ceci indique que Bell Atlantic n'a pas assez de capitaux propres. Rappelons-nous que la conclusion du ratio dette/immobilisations indiquait que les leviers opérationnel et financier étaient élevés. Ceci, ajouté à une insuffisance de fonds propres, annonce des problèmes. Bell Atlantic a jusqu'ici évolué dans un marché stable et plutôt protégé et n'a pas encore éprouvé de difficultés financières en raison de sa position périlleuse. Il se peut que cela change au moment où le secteur des télécommunications est bousculé par l'entrée de nouveaux concurrents, comme les sociétés du câble, de l'Internet, des micro-ondes, des satellites, des téléphones portables et des rayons X. Pour J.C. Penney, le Tableau T-6.10 - J.C. Penney Company Inc. - Bilans, montre que les immobilisations se montent à $ 5.458 millions, alors que les capitaux propres sont de $ 7.169 millions moins $ 2.933 millions, soit une valeur nette de $ 4.236. Le ratio immobilisations / valeur est de : Immobilisations sur valeur = 5.458 / 4.236 = 1,29 Le ratio immobilisations sur valeur de J.C. Penney est lui aussi très élevé : il atteint presque le quartile supérieur qui est de 1,3 pour le secteur des grands magasins (la médiane est seulement de 0,8). La situation semble être un peu faussée par la nombreuse clientèle résultant d'un achat récent. Mais l'insuffisance de capitaux propres est confirmée par une proportion de capitaux propres dans le total des capitaux de 30% seulement comparée aux 40%, voire davantage, du secteur. En fait, les immobilisations sont également relativement peu importantes à 22% comparées aux 28% du secteur. Si on rapproche cela du ratio dette /capitaux propres très élevé remarqué plus tôt, nous parvenons à la même conclusion que J.C. Penney a un risque financier élevé, mais que son risque opérationnel est moins grave. Il reste à voir si J.C. Penney évolue dans un marché suffisamment stable et s'il a une taille suffisante pour le mettre à l'abri du fardeau de sa dette à long terme.

Voir les questions de révision Q-11D3.1 et Q-11D3.2

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